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事项：险资正通过举牌回归资本市场舞台的中央。国信认为，举牌是资产驱动型险企应对资产荒压力的必然之举，同时，有律可循：一是股权散，二是估值低，三是股息高、四是业务协同。当下，举牌行为时有发生，撩动市场神经，但随着监管层在保费端和投资端的约束增强，举牌行为将有所收敛，举牌行为将由多而泛转向少而精。
评论：
为什么要举牌？
1）举牌是险资扩大市场影响力的有效路径。2012年底保监会放开险资投资渠道以来，险资运用的灵活性和主动性不断提升，并掀起一波资产端结构调整的浪潮，投资资金开始由高信用低收益的品种向高风险高收益品种转移，险资的整体投资回报率出现了一轮较为明显的上升。但是，在股票市场上，保险机构所获得的市场知名度、影响力与其逾13万亿元资产规模极不匹配，不仅与公募机构有差距，甚至不如规模稍大的私募机构。究其原因，主要有二：一是险资在权益类投资的比重一度偏低，尽管目前已约占总投资规模的14%，但总体不足2万亿元；二是险资参与权益类较为谨慎，将一半资金委托给外部投资机构，另一半资金也主要投向了低风险高股息率的蓝筹品种。然而，最近两年来，以安邦、生命和前海为代表的险资，通过举牌招商银行(18.18 -0.33%,买入)、民生银行(9.33 -1.89%,买入)、浦发银行(16.66 -0.24%,买入)、万科等行为，向市场充分展示了保险机构的雄厚实力，险资的市场认可度也逐渐提升，同时，覆盖全股票市场乃至全社会的影响力，也令其机构品牌得到了较好的强化。生命人寿近年原保费增速可见一斑。
2）举牌是资产配置荒下的有效投资手法。伴随多次降准降息后，大类资产收益率下移，保险资金的资产配置压力增加。当前时点，十年期国债收益率水平约2.9%，资产配置荒令险资投资压力剧增。根据海外经验，在低利率环境下，保险公司在投资上会增加风险偏好。对于资产驱动型保险公司而言，寻找优质标的，集中持股不失一种有效策略：一方面，保险资金话语权提升，能够发挥积极作用，帮助公司成长，也获得长期、高额回报；另一方面，延长保险公司的业务版图，通过举牌，实现多项业务协同发展。
3）举牌有利于险企熨平股价波动对财务报表的冲击。按照会计准则规定，权益类投资主要计入三大科目：交易类金融资产、可供出售类金融资产和长期股权投资。交易类金融资产因股价波动计入当期损益，为避免损益表波动，险企通常极少将权益投资计入该科目。可供出售类金融资产科目下，因短期股价波动不计入当期损益（但特定情况下如股价连续12个月低于成本价、或者短期跌幅超过50%除外）而受到欢迎，但因浮亏须计入资本公积而影响净资产。相比之下，长期股权投资友好得多，股价波动并不影响财务报表，且一旦权益法记账，即便被投资标的当年不予分红，也不影响损益表上投资收益的实现。因此，为了财务报表更为漂亮，险企有动力通过举牌而将该笔投资列入长期股权投资。
为什么集中在这一年？
为什么险资增持股票在最近一年越发成为一种现象？我们认为更应该从边际因素中寻找答案。越来越多的万能险保费收入。万能险区别于其他险种的最明显特征即是结算利率，也即保险公司需要支付给保户的具有刚性兑付性质的资金成本。由于万能险的高现价特征，保户的持有期间一般较短，更多以投资理财的目的持有。保险业协会披露了自2013年以来规模保费的结构情况，我们用“保户储金及投资款”占规模保费的比重表示万能险在行业规模保费中的贡献，该指标已经从2013年的22.9%提升至今年上半年的35.5%。仅2016年上半年“保户储金及投资款”便新增8103亿元，超过2014年全年7647亿的增量，加大险企投资压力。
“资产荒”增大资产驱动型险企的投资压力。以10年期国债的到期收益率作为社会平均资产收益率的衡量标准，自2014年以来该指标一直呈持续下滑的趋势，2016年8月中旬跌至2.64%的近年低位。一方面是万能险销售的快速增长，另一方面是资产荒压力逐步增大，险企有通过股票资产提升收益率的内在激励。而市场上“举牌”上市公司的也多为具有代表性的资产驱动型险企，如生命人寿、安邦保险、前海人寿、华夏人寿、恒大人寿等。
险资举牌有何规律可循？
在万能险销售快速增长，资产荒压力逐步增大的背景下，险企有通过股票资产提升收益率的内在动力。市场上“举牌”上市公司的也多为具有代表性的资产驱动型险企，如生命人寿、安邦保险、前海人寿、华夏人寿和恒大人寿等。
通过对保险举牌的案例，可以发现几个规律：
1）股权分散。第一大股东持股比例偏低者，股权结构分散，才有利于保险公司参与后具有重大影响力。如果股权较为集中，不利于险资获取话语权。2）业务协同。与保险业务相关者，尽可能实现业务协同，主要包括三个层面：
①举牌银行等渠道商，助力保险销售。目前上市银行中，第一大股东持股30%以下的有10家，其中不乏市值较小者，如南京银行(10.95 -1.08%,买入)、宁波银行(16.78 +0.00%,买入)。保险公司可以适当选择标的举牌，以谋求银保层面更紧密的合作。而且，时下多家地方城商行正筹划控股权转让，保险公司可以选择优质标的沟通洽谈。更为重要的是，未来金控模式将受到追捧，保险公司在收集金融牌照上将投入更多的财力。资管层面可以在二级市场举牌包括银行在内的金融股，为公司层面的收购造势。
②举牌地产商，打造养老产业，以及挖掘资产重估价值。2014年7月国务院常务会议明确支持保险机构投资养老产业，未来养老社区将成为保险机构运营的重要资产。保险公司在打造商业地产上有丰富经验，但在住宅领域尚存空白。保险公司可以举牌地产类上市公司，以谋求在养老社区业务上的合作。2016年以来，保险公司举牌房地产上市公司，更多地源自资产价值重估，既有土地价值重估，如廊坊发展(28.11 +4.38%,买入)，亦有股权价值重估，如万科。
③举牌医药类上市标的，为健康产业布局。保险与健康业务的结合是未来的趋势，保险公司举牌医药类上市公司，可以分享业绩稳健增长的红利。已有案例中，安邦举牌同仁堂(31.36 -0.13%,买入)。3）低估值、高股息。从财务角度看，低估值、高股息资产是险资首选。只有具有普遍、可把握的规律才能形成有价值的投资指引，通过持股市值视角下的分析，具备较强盈利能力的低估值、高股息资产具备更为确定的投资价值。主要有两方面较为明显的支撑理由：1）更好的流动性，且股息率也较为可观。
2）更好的逻辑支撑，不仅在险资资产配置的角度看“较强盈利能力+低估值+高股息”股票具有较好的吸引力，从目前资产荒的角度看，随着固定收益资产收益率的降低，具有固定收益特征的股票类资产也将成为资本追逐的目标。
举牌能否持续？
我们判断险资举牌的现象将有所收敛，主要理由如下：1）从行业经验看，较为激进的投资风格难以支撑起一个行业的平稳发展，随着举牌行为的盛行，保监会势必出手监管；2）目前资产驱动型险企大规模举牌后，其权益类资产占比已经接近30%的政策红线，后续空间将依赖新增保费；3）随着保监会对高现价产品销售的监管政策趋严，多数以万能险为主导的资产驱动型保险公司保费数据不容乐观，今年1-9月，除了安邦和恒大，多数险企月度保费同比下滑。
另外，传统保险公司举牌意愿不足。一方面，传统保险公司资金成本较低，当前收益率仍能覆盖资金成本，投资端压力明显低于资产驱动型公司；另一方面，传统保险公司通过配置非标资产和延长资产久期等方式，提高投资收益率，且深港通即将落地，险资南下将部分释放投资端压力。当然，权益法下长期股权投资科目对保险资金极其重要，因此，我们判断举牌行为仍将上演，但数量上将有所收敛，多而泛转向少而精。
